低油价将加速国内炼油产业结构调整，炼化业务盈利将出现短期回升。但从中长期来看，2020年以后随着国际油价回升和成品油市场进一步放开，炼化盈利水平难以实现持续增长。
本次油价下跌核心因素为新冠肺炎疫情导致的全球石油需求锐减，供应侧市场份额沙特、俄罗斯、美国“三国杀”则进一步加快了下跌速度和放大了震荡空间，需求难以迅速恢复使油价短时间内仍将保持低位震荡，中长期则受到原油供应成本支撑。整体来看，油价低位运行对我国油气上游盈利和稳产形成巨大压力，对于炼化环节盈利水平则形成一定利好，同时，国内成品油需求减少、出口规模受限将进一步加快国内炼油产业结构调整步伐和利润流向迁移。
油价短期维持低位震荡，中长期受原油供应成本支撑将出现回升
1.新冠疫情加剧供需失衡，短期内油价仍将低位震荡
全球石油需求增长本已呈现放缓态势。2012～2018年全球经济年均增长率为2.8%，石油需求平均增长147万桶/日，2019年以来，经济的低迷、能效的提高、替代能源的发展和石油消费结构的改变，特别是2020年新冠肺炎疫情对经济社会的巨大影响，也可能会使人们的工作、生活方式有所改变，网上办公、教育、消费等更加普及，使得未来全球石油需求增长进一步放缓。
受疫情影响，2020年一季度国内石油消费锐减175万桶/日，同比下降13%；二季度海外新冠肺炎疫情愈演愈烈，席卷全球，全球原油需求有可能减少2000万桶/日以上。4月12日，“欧佩克+”减产会议最终达成历史上规模最大的减产协议，美国、加拿大、巴西、G20其他国家也将参与减产。尽管持续一个多月的油价“三国杀”终于宣告结束，但在需求预期下降超2000万桶/日的情况下，该减产幅度仍然低于会前市场对于减产协议的预期。由于疫情对各国经济及交通出行的影响仍在持续，后期国际油价走势将取决于全球疫情变化和减产执行情况，预计短期内布伦特油价仍将在10～40美元/桶的低位区间波动。
2.中长期油价将出现上行，成本成为支撑因素
全球主要地区原油供应成本仍支撑中长期油价。经过2014～2016年国际油价的断崖式下跌，石油公司纷纷通过改进技术、优先开发低成本区块和提升管理水平等手段来提高投资回报率，使得页岩油和常规原油的上游勘探开发成本显著下降。目前全球石油勘探开发成本平均50美元/桶左右，其中美国页岩油成本主要在40～50美元/桶区间，各页岩油区块开发盈亏平衡成本分化严重，受低油价影响程度存在明显差异；巴西深水油田盈亏平衡开发成本为40美元/桶左右；加拿大油砂、北海油田、墨西哥湾深水等均为50美元/桶及以上。
从中长期来看，要维持上游勘探开发活动稳步扩张、推动原油供应稳定增长，从而保证国际石油市场基本面的动态均衡，油价应接近但不低于市场的边际供应成本。除非上游勘探开发技术再次取得重大突破，未来新增原油供应成本还是会在40～60美元/桶，过低的油价水平难以长期持续，成本仍是支撑中长期油价的重要因素。
３.新冠肺炎疫情走势成为油价走势的“放大器”
与前两轮油价下跌周期相比，此轮油价下跌呈现新的特点。2008～2009年油价下跌主要源于全球经济危机导致的需求减少，供应侧变化不大；2014～2016年的油价下跌则是在全球石油需求增速放缓的背景下，以美国页岩油为首的非常规资源快速增长，导致全球资源严重过剩，影响逐渐显现。而本次油价下跌一定程度上更像是前两轮下跌周期的叠加：新冠肺炎疫情发酵或将对全球石油短期需求造成有史以来最大减量，加之供应侧市场份额竞争白热化，供需双侧的冲击导致油价短时间内迅速下探，中低位震荡幅度大，回升不确定性增强。
低油价对产业链各环节影响不同
本轮低油价叠加新一轮产能扩张、国内石油需求渐近峰值、成品油市场化进入最后一程等因素，对我国炼化产业影响程度将甚于以往，具体表现在以下四个方面。
（一）“双低”挑战加剧上游经营和稳产压力
我国上游综合成本普遍偏高，低油价背景下上游生产将率先面临经济性考验。2019年国内生产原油盈亏平衡点在50美元/桶左右，按此原油成本及国内1.9亿吨产量估算，开采行业2020年油价均价在45美元/桶背景下将亏损500亿元人民币，40美元/桶时将亏损1000亿元。
同时，国内本就面临石油剩余资源品质变差（以低渗透、特低渗透和重油资源等“低品位”资源为主），且东部主力油田处于高采出阶段等问题。低油价因素叠合这些内在问题，将造成上游行业投资减少，老油田产量加速下滑、新油田得不到及时有效开发，石油产量下降、亏损加重，严重影响石油稳产和上游可持续发展。
（二）低油价或将为国内增加石油储备形成短期窗口
供应宽松及低油价是进口原油的好时机，对国家石油储备而言，短期有利，长期也值得期待。我国石油储备水平与世界先进水平相比还有一定差距，增加储备是一个机会，从而刺激仓储设施的建设运营。国际油价水平低，期货升水明显，从而刺激贸易商的原油浮仓库存，或将为石油储运带来发展机遇。
（三）“需求主导型”下跌将造成我国炼化产业量减利增
１.低油价有利后期成品油需求回暖，预计全年下降5%以上
随着宏观经济结构调整、汽车市场及替代等资源扩张影响，国内成品油消费已进入中低速增长期。2019年国内汽车保有量增速放缓至10%以下，成品油终端消费增速放缓至2.9%。2020年一季度受到疫情影响，全国大部分地区道路限行、企业开工推迟、居民出行锐减，导致成品油终端需求大幅下跌，一季度成品油终端消费增速同比萎缩13%。
尽管国外疫情加剧对国内复产进度和居民航空出行需求的影响仍然存在，但随着国内疫情得到控制、生产生活逐步恢复，二季度成品油消费已经出现回暖迹象。目前的低油价环境有利于刺激终端消费，推动后期需求回暖，同时替代资源经济性和产业竞争力削弱（以煤制油为例，目前国内已投产煤制油项目盈亏平衡点对应布伦特油价60美元/桶左右），估计2020年终端消费将同比下降5%～6%。
２.国内成品油出口压力空前增大，全年或将削减超10%
成品油出口已经成为消解国内炼油产能过剩的重要手段。2019年，国内汽煤柴油合计出口5536万吨，近５年年均增速达23%，占全国成品油产量的比重由2014年的6%上升至15%。2020年1～2月，国内发生新冠肺炎疫情，境外市场尚有较大回旋余地，炼厂为了降低国内成品油，特别是汽油、航煤需求锐减压力，加快资源输出，成品油出口912万吨，同比增长16%，汽油、煤油、柴油出口均保持增长，增幅分别为31.5%、3.5%和21.1%。
后期亚太汽柴油市场资源压力持续加码。进入3月，全球范围内疫情暴发，亚太地区印度、印尼、马来西亚等多个国家进行封闭型管理，国民经济运行基本停滞，居民出行受到限制，导致汽柴油需求骤降；中国、日本、中国台湾等国家和地区为缓解产能压力，出口规模维持在相对高位，导致新加坡轻质馏分油库存一路走高，截至2020年4月15日已攀升至13个月以来最高位。
境外航班大幅削减严重削弱航煤出口。与汽柴油不同的是，除出口目标国需求萎缩导致航煤一般贸易出口规模减少外，境外航班减少亦将拉低航煤“以出顶进”出口规模。近年来为了提高国内资源的消化能力，以“以出顶进”方式出口的航煤规模及占比不断增加，2019年国内航煤出口1761万吨，其中“以出顶进”出口达705万吨。2020年1～2月航煤“以出顶进”出口同比减少5.2%。2020年3月，中国民用航空局发布“五个一”政策，每家航空公司在一个国家一条航线上仅保留一周一个航班，国际航线再度收紧，航班量不到正常水平的10%，估计“以出顶进”航煤出口每月将削减超过三成。
全球疫情仍没有得到控制，疫情防控形势并不乐观，经济秩序及居民出行复苏至少要推迟至下半年，估计国内成品油出口规模或将减量10%左右。
３.全年原油加工量缩水，低油价将放大新兴炼化一体化优势，挤压存量产能份额
国内炼化产业正处于新一轮扩张与调整周期，新兴民营炼化排队进入，传统地炼加快尾部淘汰。2019年底国内炼油产能规模达8.7亿吨/年，“十四五”末这一数字将超过10亿吨/年，其中民营炼化产能占比将超过10%，原油加工量份额占比将超过13%。相应地，传统地炼市场地位将率先受到冲击，估计产能和加工量份额将分别下降7个和10个百分点。
疫情影响和低油价因素将加速国内炼油产业结构调整。2020年国内成品油需求与出口规模合计减少约2700万吨，意味着国内成品油产量应相应缩小同等规模，按2019年国内汽煤柴油合计收率55.2%测算，全年需削减原油加工量5000万吨。而事实上，由于2019年下半年全面投产的两大民营炼化企业大连恒力、浙江石化成品油设计收率均在44%以下，以生产化工产品为主，低油价背景下炼化上游板块成本优势将流转至化工下游产业链，一体化优势更加明显，加工量减少将率先冲击传统地炼和国有炼厂。从2020年1～2月的数据可以看出，两大民营炼化企业在国内疫情集中爆发期间仍保持了86.5%的高水平开工负荷。
综合测算，在内外需均受挫情况下，2020年原油加工量和成品油产量均将出现下降，同比减量分别为4000万吨和2700万吨左右，民营炼化生产份额将实现逆市上升，由2019年的2.3%上升至2020年的6.2%。
（四）国内炼化业务盈利将出现短期回升
从历史经验来看，低油价环境对炼化业务盈利存在利好。2008～2009年和2014～2016年的油价下跌均抬升了国内炼油行业利润水平，特别是2014～2016年持续３年的油价下跌周期，布伦特现价分别为99美元/桶、54美元/桶和45美元/桶，国内炼油产业利润实现逐年上涨，分别为77亿元、765亿元和1703亿元。按照目前的走势判断，2020年布伦特均价预计40～50美元/桶区间，基本与2016年水平相当，预计2020年炼油行业盈利水平将出现增长。而从中长期来看，2020年以后随着国际油价回升和成品油市场进一步放开，盈利水平难以实现持续增长。
同时，国内成品油地板价机制已经触发（国际原油价格低于40美元/桶时，国内成品油价格暂不作调整），炼厂获利空间加大；由于航煤出厂价格与国际市场接轨，“地板价”机制下航煤与汽柴油价差增大，加之目前国际航空通路不畅，新加坡航煤价格下滑，炼厂生产航煤效益将出现明显下降。
化工产业同样面临“量减利增”局面。一方面，疫情削减需求叠加新建装置大量投产，国内化工产品供需失衡加剧，化工企业被迫降负，装置开工下滑明显；另一方面，低油价下产品盈利分化，但对整体行业盈利将形成一定程度利好，基础石化产品价格与短期油价衔接紧密，下跌幅度较大，但对下游产业链较长的合成树脂、合成橡胶及合成纤维而言明显形成利好，全年整体产品价格将较2019年下跌10%～20%，低于油价20%~30%的跌幅，考虑其他因素，预计化工利润至少与2019年持平。
