自今年5月以来全球石化股股价出现向下调整。自5月以来埃克森美孚、德士古等国际大石化公司的股价跌幅在4.68％－12.11％之间。而国内三大石化公司在香港股票市场上的股价调整幅度更是达到15％以上。受此影响中国石化A股股价自5月以来下跌了3.46％。
增加原油资源，抵御油价波动风险。公司在川东北发现的普光气田探明储量达2510.71亿立方米，预计在2008年实现40亿立方米的产量；而公司塔河地区的油气勘探也油重大发现，如果能确认该地区有油，公司原油储量将大幅提升，公司业绩对油价波动的敏感度也将降低。
股改预期。由于受到新股发行，特别使中国银行的大盘股即将上市，以及中国石化对下属公司进行整合的影响，中国石化的股改日期有可能推后。但由于股指将在今年推出，同时目前市场上完成股改的上市公司已超过1000家，因而我们认为中国石化的股改将在第三季度实施。
成品油价格上调预期。通过对国内外成品油零售价格的比较，目前国内成品油价格较国际成品油价格低700-1000元/吨。我们预计，今年6、7月份国家发改委可能再次提高成品油价格300元/吨左右，如果下半年国际油价持续居高不下，那么下半年国内成品油价格有500元/吨的提升空间。
预计未来两年业绩保持在高0.45－0.55元。（1）作为国内最大的石化企业，公司拥有从原油开采到下游石化产品生产的完整的产业链，从而使公司抵御石化周期的能力较强。（2）随着普光气田、塔河油田投入运营，公司油气资源储量的增长将降低公司对原油进口的依存度。（3）随着公司乙烯产能的扩张，公司化工业务盈利将继续保持在高水平。（4）根据海通证券研究所盈利预测模型，我们预计公司未来三年的每股受益分别为..股价上涨的催化剂。成品油价格再次上调；股改方案的出台；塔河油田的原油储量得到确认等都将成为公司股价上涨的推动因素。
维持“买入”投资平级。稳定的业绩，股改含权预期，以及成品油价格市场化改革预期使我们对公司股票继续给予“买入”投资评级。
1. 5月以来全球石化股股价普遍回落
新兴市场股指出现调整走势。在经过近一年的上涨后，巴西、印度及香港等国家或地区的股票指数在5月开始调整，跌幅在6.88％－20.63％之间。
全球石化股股价自今年5月以来出现整体调整。受国际油价回落的影响，全球石化股股价从5月开始回调，自5月以来埃克森美孚、德士古等国际大石化公司的股价跌幅在4.68％－12.11％之间。而国内三大石化公司在香港股票市场上的股价调整幅度更是达到15％以上。受全球石化股价格回落，以及中国石化H股股价出现较大幅度回落影响，中国石化A股股价自5月以来下跌了3.46％。
2.国内成品油价格还有700-1000元/吨的提升空间
两次提价使炼油企业的负担有所减轻。今年3月和5月，国家发改委两次提高了国内成品油价格，提价幅度分别为300元/吨和500元/吨，两次提价使得国内炼油企业的成本负担有所减轻。
国内成品油价格还有700-1000元/吨的提升空间。虽然两次提价使国内炼油行业的成本压力有所减轻，但由于国际原油价格持续上涨，因而国内外成品油价差并没有缩小，目前国内外成品油零售价格差仍在700-1000元/吨左右。我们预计，6、7月国家发改委可能会再次提高成品油价格，调价幅度在300元/吨左右；而如果下半年国际原油继续高位维持，国内成品油价格有再次大幅上调的可能。
3.预计未来几年EPS稳定在0.45-0.55元之间
根据海通证券研究所盈利预测模型，我们编制了中国石化的盈利预测模型，我们将中国石化的主营业务分为勘探开采、炼油、销售、化工四个事业部来进行预测。
3.1勘探开采：继续保持高盈利
预计2006年、2007年布伦特原油的年平均价格将保持在60美元/桶以上的高水平。今年前6个月，国际原油价格持续高位维持，其中布伦特原油的平均价格达到65.6美元/桶，由于伊朗核问题仍没有解决，伊拉克局势仍布稳定，加上即将到来的飓风天气可能会对墨西哥湾地区的石油设施的安全产生影响，因而我们预计2006年布伦特原油的平均价格将在66美元/桶左右，而2007年原油价格将回落，但仍保持在60美元/桶以上的高水平。
勘探开采板块仍将保持高盈利。2005年勘探开采板块实现盈利占公司主营利润的48.91％，而在油价继续保持高位的情况下，我们预计勘探开采板块未来几年的盈利仍将使公司主要的利润来源。
3.2炼油：盈利状况逐步好转
炼油事业部的盈利状况将逐步好转。由于国内成品油与原油价格出现倒挂使得国内炼油行业出现了全行业的亏损，根据我们对公司各事业部业务收入、利润情况的分析，2005年公司炼油业务在剔除关联交易后使亏损的，今年第一季度，公司炼油业务继续亏损。在炼油行业全行业亏损的情况下，国家在今年3月核5月两次提高了成品油价格，我们预计今年应该还有两次提价，以使国内外成品油价差不断缩小，以缓解国内炼油企业的成本压力。在这种预期下，我们预计中国石化炼油业务的盈利状况将逐年好转。
3.3营销与分销：盈利保持稳定
在国家逐步提高成品油零售价格，实现成品油价格市场化的大背景下，公司营销与分销事业部的盈利能力将保持相对稳定，将成为公司稳定的收入和利润来源。
3.4化工：盈利逐年下滑
化工业务盈利预计将逐年下滑。在经过了2004年的盈利高点后，随着原油价格的不断上涨，以及下游石化产品产能的扩张，化工业务的毛利率将呈下降走势，从而影响化工业务的整体盈利能力。而根据中国石化第一季度的经营情况，化工业务的单季毛利率有所回升，因而我们认为未来两年的盈利仍将维持在较高水平，但长期趋势使向下的。
在完成对中国石化四个事业部盈利预测的基础上，我们就可以得到公司未来几年的整体盈利预测。根据海通证券研究所盈利预测模型，我们预测出未来三年中国石化的每股收益分别为0.49元、0.53元和0.49元。
4.估值分析
4.1 DCF估值
根据海通证券研究所DCF估值模型，我们测算出中国石化股票的合理价格营为6.82元。
4.2 PE估值
石化公司的平均市盈率在10倍左右。通过对国际大石化公司的PE值进行比较，目前石化公司的PE值在10倍左右。如果以中国石化未来三年平均0.50元的每股收益为基础，那么公司股票的合理价格应该为5.00元。考虑到中国石化A股即将进行股改，按照市场平均10送3股的对价，在考虑股改因素后，在股改之前公司股票的合理价格应该在6.50元左右。
综合DCF估值和PE估值结果，我们认为中国石化股票的合理价格应为6.50-6.82元。
5.投资建议
维持“买入”投资评级。作为上下游一体化的大型石化企业，中国石化未来几年的盈利将保持在0.45-0.55元的较高水平。同时股权分置改革、成品油价格调整以及油气储量的重大发现都将成为公司股价上涨的催化剂。根据DCF和PE估值结果，公司股票还有17％－22％的上涨空间，因而我们维持对改股票的买入投资评级。
